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深度 | 以焦炭为例,基差交易有哪些常见的套路呢?

南华期货网络金融 2020-01-13 09:14:32

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作者:南华期货研究所煤焦钢研究员  张勇


原理


如果交割制度完善合理、市场有效,交割时,期货和现货应该存在价值回归,即基差应该收敛至零值附近。因此通过做空基差,即买期货抛现货(尤其适合有现货库存的企业,在期货上建立虚拟库存,摊低库存成本),具有稳定的理论基础和制度保障,成为一个收益稳健的策略。


图1 基差示意图


基差历史回归统计


(注:本数据以大连商品交易所官网焦炭交割结算价为基准计算)

图2 焦炭交割日期现回归情况

资料来源:南华期货研究所


由以上数据回顾焦炭主力合约10次交割(也有非主力合约交割)情况来看,有个别合约升水交割,但主要是以贴水交割为主,符合实际交割情况,期现整体回归状况也比较理想,交割顺畅。


其中,J1505合约出现深度贴水交割,比平均的贴水5.87%高接近3倍,纵观整个交割史也是比较少见现象,这是由于市场悲观情绪抑郁,继续看空后市市场,是熊市里的典型特征;另外,基于交割品质的原因,一定的贴水交割是正常的。


图3 各主力合约基差回归趋势

资料来源:南华期货研究所


基差的趋势与波动


本文选择用交割月前每个月当月基差的最大、最小值,来描述基差走势;另外,分别选择合约交割的前第9、前第5、前第1、交割当月,尽量用完整周期来描述不同阶段的基差状态。


从下图4、图5我们可以得出这样三个特征:


1.合约随着交割时间临近,基差具有明显的收敛趋势。另外,我们可以看到,在合约交割的前第5个月之前基差值比较紊乱无规律,在前第5个月之后逐步靠0值收敛,表现出期现价差的合理回归面。


2.合约的每个月基差波动很大。例如1205在前第一个月还有9.6的振幅(最大值与最小值),且1209、1301、1605、1705在交割当月分别还有16%、13.8%、16%、7%的波动区间。由此可见,基差波动一方面为我们交易带来了不确定性,但另一方面为我们投资者对基差交易提供了更多的机会与灵活性。


3.基差率可作为单边交易参考依据之一。需要注意的是,贴水的修复理论上有三种方式,一是期价上涨,二是现货下跌,三是前两者结合。在我们看来,深度贴水并不是做多期价的逻辑,需要结合现货市场包括基本面一些因素具体分析,因为期价的振幅很大,尤其近年的黑色系商品。但最终,我们可以看到,基差率在很多时间里是可以作为单边交易的参考因素。


图4 合约每月基差最大值走势变化

资料来源:南华期货研究所


图5 合约每月基差最小值走势变化

资料来源:南华期货研究所


不同市场行情下的基差变化


我们将图4、图5按照商品价格趋势分为熊市与牛市,2012-2015年年底划为熊市,如图6-图9所示。我们能够很清晰看清一点的是,在熊市中,合约的交割基本是贴水交割,在牛市里该现象并不十分明显。解释为:熊市中,预期越来越悲观,伴随期价下跌,基差逐渐扩大;牛市里,伴随市场好转,市场预期恢复,期价回升基差也逐渐收敛。


我们再具体看一下焦炭基差在熊牛转换中的变化特征,如图10。在2012--2015年,处于单边下跌趋势中,基差率整体逐步扩大;2015年底--2016年初,处于熊牛转换,也就是熊市底部时,基差率拉到约15%的最大值(2015年12月),2016年--至今,市场处于牛市,市场预期改善,基差率整体收窄(偶尔脉冲)。


资料来源:南华期货研究所


图10 各合约交割前第1个月基差情况

资料来源:南华期货研究所


基差交易常见策略


因此,除J1505大幅贴水交割外,其他合约基本呈现交割月前第5个月开始,基差开始大幅收敛,而此前月份,基差震荡并逐渐缓慢收窄。


策略一:交割前第5个月开始,做基差回归,此时若现货>期货,即反向市场买期货抛现货(买入套保);若现货<期货,即正向市场买现货抛期货(卖出套保)持有到期收益可观。


策略二:交割前第5个月之前,期现价格偏离较大,但基差波动也大,并没有明显的运行规律,因此在交割前第5个月之前并不建议做价差回归策略。


策略三:正是如策略二提到的,针对价差波动大,可做月内甚至周内套利,结合当时的基本面要素与市场情况,滚动操作。


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