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【精彩回放】千象资产陈斌——期货投资在新环境下的新机遇

智道金服 2019-11-15 11:06:44

本文为上海千象资产管理有限公司 投资总监 陈斌,在智道金服举办的《2017首届智道私募峰会》上的演讲全文摘录。


今天非常感谢各位投资者和各位朋友,前来听我们的演讲,今天也是很高兴受智道金服的邀请,在这里和大家作交流,刚才广发期货的陈总从比较宏观的层面给大家介绍了2015年、2016年市场的情况,我觉得结合我们公司的研究的内容,我从更加微观的层面给大家介绍我们研究的东西和我们的感悟。

    

我的题目叫做:期货投资在新环境下的新机遇,也是比较切合现在的情况,因为上周股指期货刚迎来了松绑的消息,对量化是非常大的好消息,虽然股指期货反弹力度不是很大,但是反映了一个趋势——冬天的冰雪开始融化了。我今天主要分四个部分,第一个是CTA市场的概览,第二,CTA策略的介绍,第三,是2017年有新的机会,最后一块给大家介绍一下我们公司的情况。

    

首先,因为我们专场是期货投资的专场,期货投资有比较专业的名称叫CTA,CTA全称从外国传过来的舶来品的名字,中文翻译过来是商品交易顾问,在国外有一些机构或者个人做期货方面、期权方面的建议咨询,可以叫做CTA。从CTA的英文名字来说,它的原生含义只能做商品的,但事实上因为已经过了很长时间,到现在它的交易环境已经发生了大的变化,无论是在利率期货、股指期货、外汇期货等等,只要从事这方面的研究,或者建议咨询的都是可以叫做CTA的,所以在国内凡是做期货方面的交易,都可以统称为CTA。总的来说CTA交易是一种对冲基金的交易类型,这种交易类型是属于对冲基金策略里面一种非常古老的策略,西方国家里面从70、80年代起已经有了CTA交易了,很早以前有一本比较著名的书,叫做《海归交易法则》,那本书在上个世纪比较早的时间写的,里面阐述和CTA交易非常相似的理念,趋势跟踪,那个时候在国外有CTA交易的萌芽了,目前CTA发展到现在,在国外来看也是一种非常重要的对冲基金策略类型,从1980-2016年它的资产管理规模从3亿美元,一直增加到了3370亿美元,增加了很多,里面有一个比较大的是在2008年的时候,CTA的资产管理规模有飞跃性的上升。在08年因为受到金融危机影响,传统的对冲基金策略遭遇到了规模缩小了,但是CTA策略在08年过后反而有台阶上规模的上升。这个跟CTA策略的属性有关的,它在2008年的时候业绩表现得非常好,并没有和传统的对冲基金策略业绩产生太大的相关性,所以很多人看到了它的特点,所以很多资金涌入了CTA领域。

    

从国内市场来看,CTA的历史也是很长的,因为国内期货市场的时间比较长,在这里面做的无论是操盘手还是个人交易者、机构交易者都很多,以前没有到呈正规有序的水平,总的来说2014年以后国内CTA交易慢慢进入了有序的状态,产生了很多的机构力量。目前CTA产品在国内私募产品占比是4%左右,但是在全球来看这个数字是11%,所以从整体来说国内的CTA产品数目比较少的,空间比较大的。右边的图是国内的私募产品的各产品类型占比,有将近一半是普通的股票型私募,传统的基本面做主动多头的股票型产品,剩下比如中性、CTA和其他类型,CTA占比比较小,目前属于比较小众的策略。从大类策略来看,因为CTA是大类策略,按照它的投资方法又可以分很多种策略的类型,比如说有的CTA是主观的,早期的时候很多个人投资者或者早期投资者做得比较多,另外一种程序化和主观对立的,我们的交易决策、交易的下单决策或者下单动作都是由程序来触发,由模型触发的,这个是程序化CTA,近年来主观的CTA有减少的趋势,程序化CTA有一些增加的趋势,目前总的还是主观占了多一些,程序化占了小一些。主观的又分为比如趋势类、套利类、日内策略,程序化分成趋势类、套利类、高频等等,无论在主观的还是程序化CTA里面都是趋势类的CTA占大多数的。

    

总的来说CTA的策略在国内这两年慢慢兴起,经常有投资者问一个问题,比如说2016年很显然是CTA在各大类策略里面收益表现比较好,股票中性表现差一些,很多投资人问比如CTA只是在2016年这一年表现比较好,以前都不行吗?我们觉得更有说服力的,是看长期的统计数字,所以我们给大家列了长期的统计数字,这是国内的数据,我们列了2012年、2013年、2014年、2015年、2016年五年数据,蓝色是管理期货,就是CTA的收益率,红色的是传统的股票多策略的收益率,绿色是债券收益率,很明显可以看到,从过去的五年以来,CTA每年的收益率都是比较高的,过去五年以来四年,2012、2013年、2014年、2016年排名第一,只有在2015年收益率属于第二,2015年股市很大一波行情,股票策略收益率是第一,CTA策略第二,管理期货策略并不是在2016年这一年表现比较好,而是表现比较好的时间已经有了很长一段时间,从过去五年一直都是表现比较好的,所以这也可以解答投资者的疑问,管理期货这一类策略在国内兴起,表现比较好并不是昙花一现的现象,过去一直没有人关注,收益率比较好,近年来慢慢被大家关注了,大家只看到近期的收益,忽略长期,并不知道以前是否表现那么好。

    

从全球市场来看,1980年来看到现在年化收益率是9.73%,对国外来说9.73%收益率比较高了,因为国外交易收益率比较低,超过10%收益率非常难,所以CTA有平均年化收益率9.73%已经比较高了。刚才说的是管理期货或者CTA总体策略的情况。给大家细分再说一下,按照交易方法来分,CTA策略可以分为主观交易和系统化交易,这是两条截然不同的道路,按照它的分析方法,比如说采用的是什么数据类型?依据什么做出决策?又可以分为基本面分析和技术面的分析,基本面的分析根据行业面做出决策,技术面依据量化指标或者公开指标数据获得交易决策,按照收益来源来分CTA赚什么钱?又可以分成几大类,第一可以分为趋势跟踪类和非趋势跟踪类,按照交易周期不同,分为短线、中线、长线,有各自不同的特点。首先交易中频率最短的高频类交易,高频类交易大家感兴趣,因为经常听到比如高频策略在一个月内赚了多少钱,千象目前不做高频交易,我们以前在股指期货没有限制的时候做,但是现在不做高频交易,总的来说现在高频交易的环境是非常受限的,所以我们不做了,但是我们知道市场上还是有很多人在做的。很多高频交易的方法是从国外传过来的,但是这个方法在国内不一定能用,因为高频交易跟交易环境的实际情况有非常大的关系,一旦换了一种交易环境的话很多策略就不能用了。国外的交易环境和国内有哪些不一样?国外很典型的交易环境是一个股票有很多交易所,同时在交易的时候有的交易所价格高,有的交易所价格低,在价格高的交易所卖掉,同时在价格低的交易所买回来,但是国内交易不是这样,国内交易是统一交易,都是统一的价格,国外高卖低买的策略不能用了,这是很典型的例子,因为国外环境和国内环境不一样,所以导致策略不能用。

    

另外具体的不同,比如说国外行情是分笔的行情,国外交易股票都是分笔行情,国内是切片行情,国外很多策略研究分笔报单变化等等,但是在国内没法把分笔方法推过来,切片的行情,只能是猜测行情,中间发生了什么变化,需要做的东西和国外高频策略完全不一样,这个很多方面都有不一样。所以说一些做高频的朋友把国外的策略拿到国内,需要进行很大的修改,适应国内交易环境,才能在国内交易。相对来说对高频交易而言,波动率越大的品种越容易赚钱,国内的期货交易品种波动率最大的是股指,所以以前听说过很多交易策略都是在股指上面,因为现在股指被限制,很多股指策略销声匿迹,转移到了商品上来,有些商品可以做,但做的难度高很多,很多人做也导致竞争比较激烈。高频交易分成几大部分,有一大类属于比较短的趋势性,追求两、三个tick的趋势性,和操盘手手工的操盘做高频交易相似,操盘手一天交易几百笔或者几千笔交易,如果把手工模式变换成程序的模式比较难,因为他们预期几十个tick后怎么样有人工判断成分,程序化比较难。

    

第二种比较典型的高频交易是做市的交易,在买一或者卖一,上下挂单,吃价差,国外的做市有反佣,国内没有,国内做市比国外难一点,另外一种属于做高频套利的,比如说很多人都在做股指期货,比如跨期的套利,现货黄金白银,期货的Au/Ag,现在很多人做,属于实际赚钱的高频策略。总的来说高频策略受到的政策影响比较大,如果做完了一种策略之后,政策变了,那这个策略不能做了,生命周期就比较短。

    

接下来比高频更加周期长一点的就是短的趋势跟踪策略,比如说短的趋势跟踪策略做日内的策略,频率没有很高,日内做1-2笔,做短周期隔夜的短周期策略,在以前也是在股指期货上策略应用范围比较广,目前商品期货上能做的策略少一些。更长的是更长周期趋势跟踪,比如元盛做的是非常长的周期趋势跟踪,长周期趋势跟踪好处就是它的模型生命力非常长,因为我们知道一个策略或者我们做资产管理有三方面的维度考量,比如说第一个方面是收益率的方面,第二个方面是风险的方面,第三个方面是资金规模的方面,我们一般认为这三个方面像三角形,如果在每个点上都要达到非常好的是非常难的,总有一个点要放弃,比如说高频交易是很典型,比如收益率很高,回撤很小,收益率和回撤方面相当好,资金容量非常小,资金容量没有办法满足要求,相反的,长线长周期趋势跟踪策略,收益率很高,资金容量也很大,但是回撤也非常大,长线周期回撤非常大,在这个点上没法做到很好,中短期介于两者之间,收益率也可以,回撤控制得可以,容量既不小也不大,介于两者之间,我们在评价一个策略的时候,从三个方面衡量,没法做到这三个方面每个方面都很好,这个非常难的。

    

这是我们给大家举的例子,因为这个时间比较早是2015年5月28日,是股指单边暴跌的行情,当时股指期货跌了将近8%,很多股票当时跌停的,有些没有跌停的股票比如停牌没有跌铁,这一天属于股指短周期的策略能够大幅盈利的日子,很多股指短周期的策略一开始跌的时候,中午吃饭之前很多做空了,持有收盘赚了股指日内的一笔利润。这是另外一个策略的类型,相反的策略类型,是商品的长周期的策略类型,也是我们策略库里面的一个真实的策略,它周期比较长,是做非常长周期隔夜的策略,因为大家知道2015年、2016年商品经历了一波波澜壮阔的行情,像螺纹钢在2014年、2015年的时候一路跌下来,跌到底部,2016年开始涨了2、3倍涨幅,如果抓趋势是非常明显的,如果依据长线趋势去做获取很大一部分长线趋势的利润。另外一大类策略不属于趋势跟踪策略,是属于一种套利类的策略,所谓套利就是交易,比如两个合约之间的价差,比如说价差扩大到一定程度,如果两个价差之间有统计相关性,价差一直稳定在某一个范围之内,它的价差如果突破程度向反方向做,期待价差回归,回归了以后我们赚钱,这是套利基本的大的逻辑。套利又分成很多种类型,有的比较说短周期的套利,有的属于长周期的套利,很多人都认为比如说套利策略是不是和趋势策略相比更稳定?也不一定,特别是长周期的套利很多时候都会对发生“黑天鹅”事件有很大损失,一个典型的例子比如说当时美国的原油和布伦特原油,在西方做原油套利,它们原油在过去10多年之间价差非常稳定,有很多国外的套利交易员做套利,当价差到一定程度上往回做,但是有一段时间持续2、3年的时候,美原油和布伦特原油价差拉到历史非常高的时间,持续了很长时间,这一段时间对基本面没有了解,很多套利的交易员都碰到了这种情况,他们发现这个价差扩大到了一定水平,就往回归方向做,但是在很长时间一直没有回归,在上面再加仓亏得非常惨,这是非常大的“黑天鹅”事件,美国页岩油开发,导致原油资源发生变化,两个东西完全不一样,但是当时价差发生变化的时候,谁也没有察觉到,很多交易员以为是大的机会,到之后是很大的陷阱,当时很多做长线套利的交易员都爆仓了,很多长线套利碰到“黑天鹅”事件的时候有比较大的隐藏性风险,所以需要特别注意的。

    

目前因为CTA的策略从国外传到国内来的,国内目前大众越来越接受,这方面也比较熟悉,必然会引起策略的进化,一方面有些中短线策略往长线方面走,中短线策略寿命周期比较短,长线策略寿命比较长,另一方面就算比如说做长线的策略,我们对于交易细节方面也在进一步改进,对微观的结构、数据的处理、对下单的方式处理等等也在进行不停地改进,不停地借鉴高频策略的方法,这两个部分不断融合起来。刚才大家介绍了CTA方面的东西和概念,我们看2017年CTA的市场还有没有机会?我们的答案是肯定的,我们依据三个方面的依据做出肯定的答案,第一个是波动率,因为总的来说CTA是吃波动率的策略,在市场波动率比较好的时候盈利性比较强,市场处在低迷的时候盈利比较弱,处在回撤的阶段,我们认为2017年的波动性仍然会延续2016年大的波动性情况,它的波动性肯定不会低,所以从波动性的角度来说,2017年CTA策略仍然有很大的盈利空间,具体在于看怎么抓到波动率,怎么获得策略的盈利?另外一个依据在于2017年“黑天鹅”事件处于很高频发生的时候,不管国内外政治环境,包括国内的供给侧改革,股指期货松绑的方面等等,很多事情都在发生,就会引起市场有动荡不安,为市场带来高波动性的特征,所以在很多“黑天鹅”事件频发的时候,CTA策略比较赚钱的时候,CTA策略比较喜欢“黑天鹅”事件频发,市场有高波动性的状态的,目前市场很符合这种状态。

    

在大类策略里面,CTA策略已经越来越被大家所接受,很多我们需要做资产配置的,现在或多或少都会配置CTA策略,因为总的来说CTA策略有三个特点,第一个特点就是它的高收益特点,第二个特点是它低回撤率特点,最后一个特点重要的特点低相关性特点,和其他相关性非常低,在所有总的大类组合里面可以降低总的策略波动性,高收益率特点就是给大家也介绍了,在2016年的时候CTA策略在九大类策略当中排名是第一位的,不光2016年过去五年的时间,CTA排名一直是非常高。低回撤的特点就是做其他的纯股票,很难做到每年度都是盈利的,我们如果做CTA策略比较容易做到每年都是盈利的,说明CTA策略回撤比传统策略低很多。另外一个特点CTA策略和传统资产的相关性非常低,低相关性是不可或缺的稀缺性的资源,我们为了获取低相关性,如果有低相关性的资产我们肯定是配置的,总的来说我们认为未来的CTA策略是所有的大类资产配置里面一种不可或缺的其中一部分。

    

刚才给大家介绍比较多的CTA具体的情况,下面介绍一下我们千象资产的情况,我是千象资产的创始合伙人,目前主要负责公司的投研这一块,我们公司千象资产在2014年7月份成立,目前管理规模在20多亿,团队人数19个人,我们是基金业协会会员,同时拥有3+3投顾资格,这是我们投研人员和非投研人员组织架构的情况,总的来说我们投研人员有13个人,大部分力量都是在投研人员里面,我们团队非常大的特点是我们团队非常稳定,成立两年多时间来基本一直跟我们到现在。目前我们的合作伙伴比较多,有高净值客户,也有机构投资者,包括比如券商种子基金,包括FOF,包括券商代销、三方代销等等,包括银行资金等等,我们公司成立以来也获得了不少的奖项,包括2015、2016年不少奖项,比如朝阳永续2015年度私募基金高峰论坛,我们获得了冠军,私募最佳管理期货基金,2015年最佳管理期货管理优质奖,大家如果关注管理期货或者关注对冲板块,会经常看到我们千象的名字,这是2015年度最佳CTA量化策略基金,这个是比较有意义的统计数据,刚才的统计很多都是单个产品的业绩,这是万得的统计,统计了2016年公司整体业绩的情况,它会统计公司下面的所有产品的业绩水平,把所有的产品业绩水平做平均,这样比较客观地反映公司管理规模下面所有的产品平均业绩,这是体现实力的,这个排名里面排在第四名,我们公司在2016年一年获得平均18.14%的平均回报,这是20多亿的资产平均获得18.14%的回报。在这么大规模的资产下面获得两位数回报是不容易的。


这是格上理财的排名,对2016年度程序化期货策略的排名,我们在前十名里面占据了五名,占据了一半,之后把名单改革了,一家公司只能上一家,所以我们只有一家。


奖项之后再介绍一下投资理念,和具体产品策略里面具体产品的部分,这是我们的投资理念,首先用计算机替代人,我们的计算机执行更严格、速度更快、算法更精密。第二,追求收益曲线平滑,不是追求暴利,获得长期两位数复利情况下,每年给投资者的回报是很多的。另外对客户透明,从公司成立开始到现在,一开始每天向投资人发布净值,现在每周用短信的方式向投资人发布净值。我们千象底下的产品有很好的特点,产品的统一涨跌一致性,并没有特别好的产品或者特别差的产品,各个产品之间业绩都非常一致,体现了我们比较透明的情况。我们CTA策略所有都是用量化模型来做的,它是计算机自动执行的交易,我们是在不同的品种、不同的周期、不同的策略逻辑上进行分散,我们做到了很大程度上的分散。我们目前股指期货、商品期货都做,商品期货做得比较多,商品期货我们做了全市场有20多个不同商品期货,比如农产品、金属、贵金属、化工品、黑色等等都做的,我们同时参与夜盘交易,所有交易都是在交易期货公司放置服务器,程序自动跑,没有任何人工干预的。

    

这里是策略的案例,举的例子是股指长线的策略,行情是2016年熔断的行情,2016年1月4号股指有长线下跌,股指一开始有下跌的趋势,策略判断是否有下跌趋势,它判断是下跌趋势就开空头,抓到了熔断趋势的下跌收益。这个例子是很多人关心近期内的事情,这是“双十一”的情况,很多商品从涨停到跌停。我们在“双十一”的净值表现,是周一把周五的利润给回撤出去了,回撤的幅度还好,从前期的利润获取来看,那一天给我们造成的回撤是比较可控的。这是我们统计CTA策略从2013年以来每年的盈利情况,每年都处在稳定的回报,沪深300指数回报波动性高很多,除了2014年很大涨幅以外,其他的年份有涨有跌,相比而言我们的CTA策略稳定很多。


这就是我今天主要给大家介绍的CTA策略内容和我们公司的情况,谢谢大家!



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