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【月度市场热点】全球央行政策转向,CME金融期货如何投资

芝商所CMEGroup 2018-07-29 16:51:12

一、货币政策转向,从预期走向现实


尽管2016年世界经济增速缓慢,国际贸易表现低迷,叠加英国脱欧公投、特朗普当选美国总统以及意大利修宪公投失败等多起黑天鹅事件的发生,令金融市场动荡加剧。不过进入2017年,上半年全球经济好转态势愈加明显,通胀水平稳步回升,就业市场保持乐观,全球经济活动有所增强,各大经济体增速有加快趋势,这也为全球主要央行收紧货币政策,提高利率提供了条件,令金融市场面临流动性拐点的考验。


2017年7月12日加拿大央行宣布加息25个基点,把基准利率从0.5%上调至0.75%,成为继美联储之后第二个加息的主要发达国家央行,也令市场的加息预期变成了现实。自2016年原油价格回升带来通胀水平上行以来,此前实施宽松货币政策的国家已经没有更多宽松的理由,宽松力度也越来越小,更多的是静观其变、按兵不动。加拿大央行加息,犹如一块石头落在平静的湖面,激起了层层涟漪。目前,不仅是加拿大央行想要收紧货币政策,还有多家央行在等待缩减宽松货币政策的时机。除去美国与加拿大,众多央行关于货币政策的表述也逐渐转向鹰派,特别是澳大利亚联储和欧洲央行行长德拉吉,不排除出现提前加息收紧货币政策的可能。相较于上述央行,中国和日本在流动性供给和货币政策的表态则相对温和。


 表1:2017年上半年世界主要经济体货币政策一览


二、减少宽松,哪家央行底气更足
 
1、经济基本面比较

当前多国货币政策立场拟向收紧转变,在收紧趋势中,有些央行硬气,而有些央行显的底气不足。货币政策作为宏观经济调控的重要手段之一,其终极目标在于保持物价稳定、促进经济增长、实现充分就业和国际收支平衡。通过对经济全方位的评估和研判,央行会通过调整一些可观测与调控的指标,比如利率、货币供应量,来实现最终目标。由此可见,经济基础决定了央行实施什么样的货币政策,经济状况的变化影响着央行货币政策的走向。从经济状况来比较,可以看出不同央行拟收紧货币立场的决心程度高低以及必要性与否。


从经济增速来看,美国、欧元区、加拿大趋势性向上,英国增速平稳,日本增长乏力,澳大利亚呈下行趋势。我们选择了美国、欧元区、日本、英镑、加拿大和澳大利亚等六个国家或地区来比较。美国经济增速自2016年二季度开始反弹,2017年一季度同比增长2.1%。欧元区经济一直不愠不火,2014年二季度以来震荡缓慢上行,今年一季度同比增长2.5%,为六年来最快增速。加拿大经济从2015年四季度开始转好,一路上行,今年一季度同比增速达到2.27%,创逾两年来最高增速。英国经济稳步增长,一年来增速变化甚小,略有上涨。日本经济持续保持低速,并且长期以来在这六个国家或地区中垫底,今年一季度的GDP同比增速也排在最后一位。澳大利亚经济表现较为独立,呈现出整体下行趋势,一季度GDP同比增速为1.66%,仅高于日本。
 
图1:2014年一季度至2017年一季度主要发达国家或地区GDP增速


从失业率来看,当前欧元区最高,日本最低,美国、英国、澳大利亚和加拿大居中。趋势性上比较,自2013年以来,美国、欧元区、英国、日本下行趋势明显,其中美国、英国和日本几乎处于充分就业状态,加拿大失业率经历了先降后升再降的历程,澳大利亚失业率先生后降,但当前失业率要高于2013年初。


图2:2013.1-2017.6美国、欧元区和英国失业率水平


图3:2013.1-2017.6日本、澳大利亚和加拿大失业率水平


通胀数据上看,所选的六个国家和地区2017年CPI同比数据仅有英国全部月份保持在2%以上,日本最为疲弱,CPI同比维持在0-0.6%之间的低水平,其他国家或地区居中。全部六个国家或地区的通胀水平经过2016年的大幅回升,2017年上半年有下滑态势,这主要跟能源价格小幅下行有关。


图4:2013.1-2017.6主要发达国家或地区通胀水平


从经济领先指标来看,2017年以来,六个发达国家或地区的制造业PMI值均在荣枯线50以上,代表着经济处于扩张当中。把六个国家或地区按2017年6月制造业PMI值从高到底排序,依次为加拿大、美国、欧元区、澳大利亚、英国和日本。
 
图5:2013.1-2017.6主要发达国家或地区制造业PMI走势


从GDP、就业、通胀和制造业PMI四个维度来对比,可以看出,美国收紧货币政策底气最足,加拿大、欧元区、英国次之,澳大利亚再次之,日本底气最不足。


表2:六个主要发达国家或地区四大指标对比分析


2、未来货币政策走向与风险点
 

各国或地区的央行,在制定货币政策时,考虑到货币政策的滞后性,不仅要看目前的经济状况,还要看经济各个方面的发展趋势。以下为各货币当局对本国或本地区的经济预测。


美联储7月7日向国会发布的半年度货币政策报告中称,更长周期的通胀预期一直相对稳定,2017年稍早的消费者开支疲软不堪,但似乎近期已经反弹,这受到就业人口增加、家庭财富增长和消费者信心向好的支持,FOMC仍然预计,随着货币政策立场逐步调整,美国经济活动将温和扩张,劳动力市场条件也将在某种程度上进一步走强,薪资增速温和可能受到最近一年生产力增速疲软的打压。


欧洲央行7月22日公布的调查显示,预测人员下调2017-2019年通胀预期0.1个百分点,长期通胀预期维持在1.8%,将2017年核心通胀预期从1%上调至1.1%。将2017年GDP增速预期从1.7%上调至1.9%,同时上调2018-2019年预期,将各年份失业率预测下调了0.2-0.3个百分点。认为更长期内通胀面临的风险偏下行,GDP增长面临的风险平衡。


日本央行在7月21日的季度展望报告中,下调了近三年的核心通胀预期,上调了今明两年GDP增长预期。具体来看,将2017财年、2018财年、2019财年核心通胀预期分别下调至1.1%,1.5%和1.8%,四月时预期分别为1.4%、1.7%和1.9%;将日本2017财年、2018年财年GDP预期上调至1.8%和1.4%,前次预期分别为1.6%和1.3%,维持2019财年GDP预期0.7%不变。日本央行在利率决议声明中表示,日本经济可能将继续温和复苏,但经济、物价仍面临下行风险,通胀预期仍在持续疲软阶段,中长期通胀预期上升有些滞后,物价增长动能尚未充分稳固。


加拿大央行对经济前景非常乐观。7月 12日议息会议同时上调了今明两年GDP增速预期,将2017年、2018年GDP增长预期上调至2.8%、2%,之前预期为2.6%和1.9%。该央行认为,需求增速更加均衡,经济扩张速度将继续超过经济潜力,预计经济将在未来几个季度温和扩张,薪资涨幅近期已经出现回暖迹象,近期通胀疲软将会是临时性的,预计通胀率到2018年中期接近2%。


英国央行6月议息会议表示,英国出口指标进一步走强,投资意愿高于均值,预计二季度GDP将温和复苏,CPI通胀率到今年秋天将达到3%,薪资增速较为疲软,英镑贬值将强化通胀上升趋势,消费者信心保持韧性,就业的持续增长可能意味着,剩余产能以及央行对CPI高于目标的容忍度都在被侵蚀。


澳洲联储7月议息会议表示,澳大利亚第二季度经济数据总体乐观,二季度经济增长可能上升。企业状况和投资已经回升,薪资增长依然低迷,不同的前瞻性指标均显示就业将继续增长,就业强劲消除了薪资预期中的部分下行风险,如果薪资增速受到抑制,消费增长仍将面临风险。


此外,能源价格仍是影响物价的重点。今年以来,原油市场继续围绕欧佩克减产力度与美国页岩油产量增长幅度两大因素动态博弈,由于欧佩克的目标是力求令OECD原油库存水平接近五年行业平均水平,预计下半年欧佩克面临进一步扩大减产力度的压力,而原油价格处于40美元下方将削弱美国页岩油增产动能。同时,北半球夏季处于需求旺季,中国进口会否保持快速增长及美国原油库存能否延续回落趋势值得关注。整体上,全球供应过剩对原油市场构成主要压力,而欧佩克减产、三季度消费旺季、中国进口需求旺盛及美国原油库存季节性回落等因素构成潜在支撑,预计下半年国际原油价格将呈现二次探底后震荡回升走势。原油价格的小幅回升,将会小幅减弱基数效应对全球通胀整体回升带来的不利因素。


政治风险方面,今年上半年来看,欧洲政坛趋于稳定,不确定性最大的时期已经过去。法国马克龙胜选总统,黑天鹅平稳落地,现任总理默克尔在今年秋季的大选中连任机会很大。英国脱欧、特朗普“美国优先”的立场(例如在巴黎气候协定、北约军费等问题上)更增强了德法等欧洲大陆传统国家未来经济合作的可能性,这些对于欧元和欧洲经济而言都是好事。对英国而言,脱欧谈判是影响货币政策的最大风险项。7月一项路透调查显示,受访分析师认为,到2019年3月底英国脱欧谈判接近尾声时,英国和欧盟有接近三分之一的机率无法达成协议。不过多数受访者称,无论是否达成过渡性协议,都可能会签订贸易协定。如果双方达不成协议,英国经济前景将会变的复杂。


综上所述,日本央行对经济前景最不自信,要退出宽松货币政策还需要很长的时日。澳洲联储年内降息的可能性不大,英国央行是否降息还需要参考脱欧谈判的进展,加息与不加息概率各占50%,加拿大有望年内再加息一次,欧洲央行有望年内在收紧货币政策上有所行动。
 
三、大风起兮风飞扬,外汇、利率、股指走向何方
 
1、外汇走势预测

受美元上半年下挫影响,CME主要外汇期货合约均实现上涨,欧元/美元合约涨幅最大,日元/美元合约涨幅最小。今年后半年,随着美国经济在夏季的逐步转好,美联储加息并缩表的概率很高,而特朗普医改和税改政策最差的结果已经被市场消化,对美元利空影响基本出尽,美元下行空间十分有限,上涨概率很大。日元在没有基本面和货币政策的支持下,美元上行将带来日元下跌,日元/美元年内看到0.0086645一线。英镑下半年波幅或将增加,震荡上行存在风险,英镑/美元年内或将维持在1.3附近。欧元下半年或将演绎冲高回落态势,1.13一线将是欧元/美元的支撑位。澳元强势会打压澳大利亚出口,货币当局对澳元的担忧将会给澳元带来下跌,澳元/美元年底目标位可关注0.73一线。加元下半年上涨与下跌的空间均较小,加元/美元从0.8附近小幅回落概率较高。


表3:CME主要外汇期货合约主连今年以来涨幅

注:截止2017年7月23日


2、利率走势预测

从图6中可以看出,影响美国短期利率和长期利率的因素存在明显差异。美联储加息对短端利率影响显著,但对长期利率影响有限。相比之下,美联储缩减资产负债表对10年期美债收益率的影响更大。


从目前三个月期美元的libor利率来看,该利率仅仅反映了从2015年底至2017年上半年的4次加息事实,涨幅在100个基点。我们预计美联储下半年还有一次加息,下半年的加息有望推升该利率再上涨25个基点至1.55%。目前CME欧洲美元3个月期期货合约中,2017年8月合约报价98.6675,2017年12月合约报价98.54,期间只涵盖了12.75个基点的涨幅。因而,我们建议在98.54以上的点位上做空CME欧洲美元期货合约GEZ7。


对10年期美债而言,美联储缩表至少要从12月才开始,在付出实质行动之前,美债上行空间较小,收益率将维持在0.3%-0.8%之间震荡,CBOT10年期美债合约可在123-127之间进行区间操作。

图6:libor3个月期美元利率与10年期美债收益率走势


3、股指走势预测


美国三大指数,在上半年交出了一份较为靓眼的成绩单,步入第九个牛市的年头,接连创下历史新高,标普500指数涨幅达10.44%,纳斯达克指数涨近20%,而道指涨幅亦有9.2%。


CBOE VIX波动率指数自2017年四月份以来持续维持低波动率格局,保持在10%附近运行,更是创下1993年以来的新低。在市场持续创下新高后,投资者对风险资产的追捧似乎有所偏离基本面,而市场低波动性的环境或难以维持。


不过上半年包括此前一段时间美国经济环境温和增长,加之此前低基数的影响,二季度美国上市公司整体将维持较为积极的表现,为市场带来积极的影响。上半年涨幅偏弱的金融板块,有望在高利率的驱动下实现营收增长,同时政府金融监管的放松、货币政策收紧国债收益率上升,银行业二季度偏弱的交易收入表现有望出现改观。科技股可持续性的高销售及盈利增长,或将是下半年除去金融板块外的另一增长点。


在全球货币政策逐渐趋紧以及地缘政治风险上升的背景下,或将成为干扰下半年美国股市的重要影响因素。不过在当前全球经济温和回暖以及业绩的推动下,经济再度出现衰退的可能性较低。虽然美股市场的牛市结构在下半年仍有望延续,但在持续低波动率的情况下,“老牛”的上行过程并不会太快且将较为纠结,建议投资者仍需采取较为谨慎的策略,采取逢高减持,降低仓位的策略,若标普500指数跌破2400点整数关口,建议离场观望,或逢高适当介入空单。

图7:VIX指数走势


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